Ojo con la curva: peligro

Hace unos cuantos meses escribí sobre la curva de rendimiento de los bonos y, más en concreto, sobre su capacidad predictiva para pronosticar la alternancia en el ciclo económico: de expansión a recesión y al revés. Es una curva cuyos movimientos pueden presagiar peligro.

Titulé la columna “Casandra y la curva”, porque este personaje de la mitología griega se caracterizaba por sus profecías pesimistas, en las que nadie creía aunque se cumplían a cabalidad. Lo hice porque de la decena de indicadores que dan señales anticipadas sobre el curso futuro de la economía, hay dos que revisten hoy especial relevancia. Uno es el rumbo de la bolsa de valores –que en mi opinión va camino hacia el “bear market”– y el otro es la curva de rendimiento de los bonos. Dice el Conference Board –el organismo que calcula y publica los indicadores adelantados para los EE.UU. y otros países– que la inversión de la curva de rendimientos es la primera señal que se presenta de que una economía va a entrar en recesión.
Lo normal es que las tasas de interés de los bonos del Tesoro con vencimientos más largos sean más altas que las correspondientes a los bonos más cortos, pues a mayor plazo, más largo el esfuerzo de ahorro, más incertidumbre y, por lo tanto, más alta la tasa de interés. Así es en cualquier economía casi siempre salvo al final de un ciclo expansivo. Y la razón es que, al alcanzarse el pleno empleo, se suelen presentar presiones inflacionarias y el banco central, para combatirlas, restringe la liquidez, elevando las tasas de interés a corto plazo. Dicha política restrictiva, sin embargo, salvo manoseo del mercado de bonos por parte del banco central, no mueve mayormente las tasas a medio y largo plazo, por lo que llega un momento en que la tasa, pongamos, a tres meses sobrepasa a la tasa a diez. Cuando esto ocurre, se dice que la curva de rendimiento se ha invertido.

Hace alrededor de un año, unos investigadores de la Reserva Federal publicaron una investigación (Economic Forecasts with the Yield Curve) en la que demuestran que siempre que se invierte la curva de rendimiento, la economía entra en recesión transcurridos unos cuantos meses. En los EE.UU., cada una de las nueve recesiones ocurridas en las últimas seis décadas han sido precedidas por una inversión de la curva; y no solo eso, sino que en dicho periodo solo ha habido diez episodios de inversión, y, por lo tanto, solo en uno el desenlace, sin caer en contracción, fue de fuerte desaceleración.

Normalmente se toma como referencia el margen entre una tasa a largo plazo y una a corto. Selecciono esos dos plazos porque un trabajo de investigación del profesor Campbell Harvey, en los ochenta, demostró que constituyen la mejor referencia para pronosticar la inminencia de una recesión. De hecho, en los últimos tres ciclos, la economía entró en recesión, en un periodo de entre 12 y 24 meses a partir del momento en que la tasa a tres meses llegó a sobrepasar a la tasa a diez años. Situación en la que estamos desde abril de este año, por lo que hagan ustedes la cuenta y saquen sus propias conclusiones.